Experiencia
Casos de valuaciones
Historias de Valuaciones 1
A principios de los 2000, cuando las empresas de TV por cable se estaban consolidando, vinieron de una empresa de cable del interior para pedir una valuación de sus acciones, ya que querían venderla a uno de los grandes competidores del mercado.
La empresa estaba en desarrollo, tenía un pequeño porcentaje de instalaciones en la zona donde tenía los permisos (una ciudad del interior del país).
Su presupuesto de inversión le permitiría llegar a cubrir toda su zona en dos años, con un determinado grado de penetración (instalaciones por manzana).
A partir de la información recibida se desarrolló un modelo financiero que dio como conclusión que con esos costos, esa inversión y esas tarifas la empresa obtenía un margen de utilidad negativo y que nunca llegaría a la masa crítica de abonados porque la zona en la cual tenía los permisos era muy pequeña.
Por lo cual el valor de mercado de la empresa era $0.
Seis meses después, una vez que pudieron obtener los permisos municipales para extender su zona de influencia, me contrataron nuevamente para hacer la valuación. El resultado fue positivo esta vez.
La importancia de las valuaciones cuando se va a arrancar con un proyecto es primordial, ya que pueden prevenir de tirar dinero a la basura.
Historias de Valuaciones 2
Hace 15 años me convocó el Contador de una empresa industrial para que resuelva una disputa entre los socios.
En la crisis de 2001-2002 la empresa estuvo al borde de la quiebra. En medio de esta situación, el accionista contrató un nuevo Gerente General, con un acuerdo de recompensa por la mitad de las utilidades de la empresa (en ese momento no había utilidad).
Tres años más tarde, la empresa se había recuperado, creciendo en facturación y obteniendo importantes utilidades.
Este crecimiento le exigía una importante inversión en capital de trabajo, por lo cual no había efectivo suficiente para remunerar al nuevo Gerente General, entonces decidieron capitalizar las utilidades no distribuidas.
La tarea consistió en determinar la utilidad real de cada uno de los tres ejercicios, determinar el valor de mercado de la empresa para cada uno de los tres ejercicios, capitalizar todas las utilidades en cada uno de los tres ejercicios, y determinar qué porcentaje de participación en el capital le correspondía al nuevo Gerente General.
Luego de varias reuniones, ambas partes comprendieron totalmente el procedimiento y quedaron conformes con el resultado.
La conformidad de los contratantes fue tal que dos años mas adelante me contrataron nuevamente para valuar una nueva capitalización de honorarios.
Historias de Valuaciones 3
Un caso muy interesante fue cuando dos amigos, que tenían una empresa de servicios, me contrataron para determinar cuál era el valor de la empresa, ya que uno de ellos se quería retirar.
La operación de la empresa era sencilla, por lo cual no tardé mucho tiempo en tener conclusiones preliminares. Necesitamos un par de reuniones para que los socios entendieran que la conclusión de valor era totalmente objetiva e independiente y que no había desviación hacia alguna de las partes.
La cuestión fue que la parte compradora estaba conforme con el valor de mercado que se determinaba en la valuación, pero la parte vendedora creía que era un valor bajo.
En esas circunstancias, me senté en una última reunión con los socios para ver si los ayudaba a resolver el problema.
Entonces le pregunté al que tenía la intención de comprar:
- Si para vos el precio de las acciones está bien, estarías dispuesto a vender?
La respuesta fue afirmativa.
A continuación le pregunté al que tenía intenciones de vender:
- Si para vos el precio de las acciones es muy barato, estarías dispuesto a comprar?
La respuesta también fue afirmativa.
Finalmente la situación se resolvió. Quien tenía intenciones de comprar, vendió; y quien tenía intenciones de vender, compró; y todos seguimos siendo amigos.
Historias de Valuaciones 4
Una empresa de servicios basada en abonos mensuales de sus clientes recibió una oferta de compra de uno de los tres competidores más grandes en su mercado.
El dueño de la empresa me convocó para obtener una valuación de su empresa para saber que contestar ante una oferta concreta por parte del interesado.
La valuación se realizó tomando en cuenta varias hipótesis de oferta de compra: adquisición del 100% de las acciones, compra de la cartera de clientes con los empleados, la cartera de clientes con algunos empleados clave, la cartera de clientes solamente, etc.
Participé de una reunión con la empresa interesada, en la cual definieron que iban a comprar la cartera de clientes.
Nos enfocamos con el cliente en cuál sería el valor de venta de la cartera de clientes y estimamos cual sería el costo impositivo de esa transacción, el costo de cancelar las dudas y de afrontar las contingencias como indemnizar al personal y cerrar la empresa.
Finalmente, el interesado hizo una oferta, la cual resultó que no cubría ni la mitad del valor que fue estimado por mí, por lo cual se desistió de hacer la transacción.
En este caso, la valuación salvó al dueño de malvender su empresa.
Historias de Valuaciones 5
Uno de los desafíos más interesantes para un valuador es la valuación de activos intangibles específicos.
En este caso, una institución educativa utilizaba una marca desde hacía muchos años, y la propiedad de la marca era de uno de los socios, por cuya utilización se pagaba un canon anual, que estaba fijado en Dólares.
Como se acercaba la fecha de renegociación del alquiler de la marca y el socio había fallecido, los herederos de este propusieron la venta y los accionistas de la institución aceptaron.
La cuestión es que el precio del alquiler anual de la marca no era un valor de mercado, por lo cual no era fiable para tomar como referencia.
En estos casos, no habiendo un mercado de "marcas", toda información de referencia es muy escasa, por lo cual tuve que analizar la metodología existente y consultar con una experta en valuaciones de marcas, que es argentina y trabaja en el exterior.
De esta manera pude construir un modelo para analizar cuál podría ser el valor de mercado de esta marca.
Mi conclusión fue plantear un rango de valores como posible valor de mercado.
Sé que la transacción se realizó, aunque no supe si el precio estuvo dentro del valor estimado por mí.
Historias de Valuaciones 6
Mi único caso de salida de una empresa a cotizar en Bolsa fue hace más de 10 años. Esta empresa era una Pyme industrial y me contrataron a través del Estudio Contable que los asistía.
La empresa tenía una buena disponibilidad de información ya que debía cumplir con los requisitos del Mercado de Valores; por esto fue fácil armar el modelo con las proyecciones económico financieras y las reuniones para discutir los avances no se demoraron.
Lo más interesante de este trabajo fue que el informe de Valuación fue distribuido a algunos Fondos de Inversión locales que habían sido contactados previamente para ver su interés en comprar parte de la oferta inicial de acciones.
Participé en reuniones con tres fondos de inversión, en las cuales expliqué la metodología utilizada y los criterios de proyección de las variables principales, además de responder las preguntas técnicas que me hicieron.
Es importante destacar que mi rol dentro de estas discusiones fue defender la objetividad e independencia de los criterios y parámetros utilizados en la valuación, y no hacer publicidad a favor de la empresa.
Las acciones se vendieron en su totalidad en esta primera oferta pública, y el precio promedio quedó dentro del rango de valores estimado por mi, para satisfacción del cliente.
Historias de Valuaciones 7
Un caso interesante fue la valuación de una compañía petrolera en un país limítrofe. Esta petrolera contaba con varios negocios: importación de petróleo y gas, red de estaciones de servicio, envasado y distribución de gas por garrafas y algunos negocios mayoristas.
A pedido de los accionistas, la valuación debía hacerse bajo una "Condición Hipotética", que en este caso era que se debía suponer que eran dos compañías, la compañía 1 con el negocio de distribución de gas por garrafas y la compañía 2 con el resto de los negocios.
A pesar que los negocios estaban bien definidos, hubo que testear que las transferencias que se daban entre las compañías hipotéticas sean a valor de mercado, también hubo que suponer que ambas compañías quedaran con una estructura de Dirección adecuada (por ejemplo no se podía partir la gerencia financiera y cada compañía debía quedar con un gerente financiero). También se debió distribuir el endeudamiento financiero entre ambas compañías hipotéticas, entre otros ajustes menores.
La "Condición Hipotética" puede ser una buena fórmula para entender el valor de diferentes negocios dentro de una misma compañía. Se debe tener en cuenta que la suma de las partes no necesariamente coincidirá con el valor de toda la compañía.
Historias de Valuaciones 8
No todas son alegrías en valuaciones. El valuador siempre tiene que actuar con objetividad e independencia, a pesar de las influencias que quiera ejercer quien lo contrata.
Este es el caso del dueño de una empresa textil que necesitaba saber cuánto valía su empresa porque veía una oportunidad de venta.
Luego de obtener la información necesaria, con mucha dificultad dado el desorden de la administración, realicé las proyecciones, calculé la tasa de descuento obtuve el valor estimado de la empresa.
Cuando le presenté el informe preliminar al dueño, se enojó y me dijo: "No puede ser ese valor, yo esa plata me la llevo en dos meses".
Explicación:
- Para obtener el real valor de la empresa se deben tomar todas las ventas no declaradas como si hubieran sido facturadas y deducirles los impuestos. Los impuestos son un valor que no le corresponde a la empresa,
- Parte del efectivo que se llevaba el dueño, era su propio sueldo por gerenciar la empresa, por lo cual se debía deducir como un costo (es una función que la empresa necesita),
- Otro ajuste fue considerar que todos los salarios se pagaban con sus cargas sociales,
- Y además, hubo que quitar los gastos personales del dueño pagados por la empresa.
Las operaciones por fuera de la Ley le quitan valor a la empresa.
Historias de Valuaciones 9
En varias ocasiones he valuado empresas cuya actividad principal era financiera: compañías financieras, entidades bancarias, tarjetas de créditos, préstamos personales, etc.
En estas empresas las proyecciones tienen ciertas particularidades que hay que saber de que manera encararlas para que los resultados no sean explosivos.
Los activos principales son préstamos, los cuales devengan intereses a tasas activas. Los pasivos son depósitos, préstamos recibidos de terceros y descuento de documentos, los cuales devengan una tasa pasiva; además puede existir capital propio líquido.
Es decir, que la empresa incorpora periódicamente como capital líquido lo que gana de spread entre tasas de interés, además de algunas comisiones adicionales que en general cubren la mayor parte de los gastos.
Como esta ganancia financiera se incorpora como capital líquido, el cual pasa a ser colocado a tasa activa en el siguiente período sin costo financiero alguno, las proyecciones de resultados crecen exponencialmente.
Se sabe que en la realidad no sucede esto. Como se corrige? Los spreads se reducen con el tiempo, la incobrabilidad crece y los costos operativos crecen también.
Debe tenerse en cuenta que hay un mercado y la competencia evita que haya rendimientos crecientes.